降低利率是宏观扩张政策中的一项重要措施，可产生
鼓励货币需求、增加货币供给从而推动经济扩张的效应。
自1996 年5 月1 日至今，央行已6次调低利率。目前人民
币一年期名义利率为3.78%，为1982 年以来的最低值。由
目前利率水平之低，可以看到宏观扩张政策力度之大。但
是，我在地方经济的实际调查中发现，企业向金融机构贷
款的实际利率仍然很高。

    去年下半年以来，很多学者都认为降息效果之所以不
显著，是因为实质利率仍然较高，名义利率虽然已下降到
很低水平，但剔除物价因素影响的实质利率并没有降下来。
去年全年至今年初，社会商品零售价格指数下降近3 个百
分点。 名义利率减去负的价格指数， 一年期实质利率为
6.5%左右。在物价下降的趋势下，由于货币升值，借贷者
在未来还款期将对贷款者偿付比名义利息多的实质利息。
借贷投资者有可能观察到实质利率较高，其借贷投资需求
会因此而减弱。借贷投资者也可能只注重名义利率，不考
虑物价变化对利率的影响。从我国改革以来投资的实际变
动情况来看，投资变动主要与名义利率有关，与实质利率
无关。实际经济活动中，借贷投资者对实质利率的不关心，
使实质利率未能对借贷投资需求构成影响。

    在经济低潮期，通常同时发生通货紧缩，因此名义利
率即使降到零也总是存在着正的实质利率。除非名义利率
降低到低于零甚至低于负的物价指数的程度，较高的实质
利率才可能消除。名义利率下降到负数，在现实中显然是
荒谬的。对宏观政策当局来说，要想在降低名义利率的同
时也使实质利率降下来，必须设法将负的物价指数扭转过
来，需要采取大规模扩张货币的措施。这是美国经济学家
克鲁格曼对长期低迷且降息措施无效的日本经济开出的一
剂药方。但在已经存在较高实质利率的情况下，货币是难
以实现扩张的。用实质利率来解释通货紧缩，在实践和理
论上都陷入了循环陷阱。就当前货币扩张政策难以奏效的
情况来看，还有比实质利率更重要的因素在起作用。即使
就经济低潮期间的利率作用而言，对货币扩张措施起阻碍
作用的也不主要是很多理论经济学家所看重的实质利率。

    我们还是回过头来看实际经济中的利率。我这里所说
的实际利率，是指经济中实际使用的、并对资金供求双方
及贷款扩张程度产生实际影响效果的利率。我国当前经济
中，除了国家规定的国有商业银行的存贷款利率及非国有
金融机构可浮动 20% 幅度的浮动利率之外， 其他超出国
家规定范围的利率按政策规定都是不合法的。目前实际经
济中存在着变相抬高利率的做法，一些地方的银行及金融
机构绕过法规加收与贷款有关的费用，如贷款手续费、贷
款咨询费，等等。这使借贷企业的实际借贷成本高出国家
规定的贷款利率。我们从研究观察的角度出发，把这种官
定利率加附加费用的实际借贷成本看成为近似的市场利率。
事实上，很多企业家很自然地把这种高出官定利率水平的
借贷成本当成实际上的市场利率。一些基层金融机构直接
将这类附加费用利率化。从一些地方的实际情况看，很多
企业很难从银行获得贷款，即使可以获得贷款，也很难享
受到国家规定的正常的低息贷款，很多企业实际面对的是
10%左右或更高利率的贷款。

    市场利率高于官定名义利率，表明资金市场的实际供
求状况比政府利率调节目标所要达到的状况紧张。央行调
低利率是为了增加货币供给，而货币量的扩张是通过降息
鼓励企业增加使用贷款而实现的。从实际经济中资金仍然
紧张的情况来看，央行调低利率还没有产生出足够程度的
贷币扩张效果，主要原因是贷款不够活跃，银行体系不能
充分发挥出反复借贷的乘数功能，创造出更多的货币。由
于基础货币没有达到应有程度的扩张，实际经济中资金供
给的紧张导致出现超出官定利率的市场利率，从而使利率
下调的效果减弱。要想使合理调低的官定利率成为对经济
调节真正起作用的利率，一种直接的解决办法是，管住官
定利率以外的利率市场，让官定利率发挥作用。从深层看，
造成贷款不活跃从而导致货币不能充分扩张的原因更应当
引起重视。银行贷款效益低下，很多到期贷款收不回来变
成呆帐坏帐，迫使银行为规避风险而谨慎放贷。因此，只
有努力防范和化解贷款风险，创造出活跃贷款的良好融资
制度环境，才能使利率调节工具和货币供给机制对宏观经
济发挥出良好的互动效果。袁钢明